中信证券：美国经济或将在明年下半年陷入实质性衰退

认为，中信证券质性2022年9月美联储议息会议如期加息75bps。美国明年鲍威尔试图通过讲话稳定市场情绪，经济但其面鸽实鹰，下半增量信息有限，年陷仍维持Jackson Hole会议立场，入实当天市场反弹后继续下跌。衰退鹰派点阵图传递美联储当前紧缩立场，中信证券质性预计短期难见政策转向，美国明年年内加息水平或在4%以上，经济本轮加息终点或在5.0%左右。下半最新经济预测暗含经济衰退的年陷风险，美联储本轮或必须通过经济衰退来给通胀降温，入实预计美国经济或将在明年下半年陷入实质性衰退。衰退预计美元指数可能上行至120附近，中信证券质性美股当前仍未见底，10年期美债收益率短期震荡、中长期或存在下行趋势。

9月美联储议息会议声明要点：

1）利率工具方面，委员会决定将联邦基金利率的目标区间上调至3%-3.25%，并预计目标区间的持续上调是适当的。

2）资产负债表方面，委员会将继续按5月发布的缩表计划减持美国国债、机构债务和MBS。

3）经济前景方面，最近的指标显示支出和生产出现温和增长（modest growth）。就业增长稳健，失业率维持在较低水平。通胀居高不下，反映出疫情导致的供需失衡、能源和食品价格上涨以及更广泛的价格压力。委员会高度关注通胀风险，坚决致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标。

9月美联储议息会议声明相对前次会议的变化主要体现在以下两点：

1）货币政策方面，连续第三个月加息75bps。

2）经济状况方面，将支出和生产指标显示“已经放缓”改为“温和增长”。

鲍威尔试图通过讲话稳定市场情绪，但其面鸽实鹰，增量信息有限，仍维持Jackson Hole会议立场，市场反弹后继续下跌。

在鹰派的点阵图发布后，鲍威尔试图通过讲话稳定市场情绪，一度表示“尽管通胀上行，但是长期通胀预期似乎保持良好锚定（appear to remain ll anchored）”，市场也在鲍威尔讲话途中反弹。但鲍威尔未提供更多鸽派信息，美股三大指数在其讲话后再次转跌。具体而言，鲍威尔讲话内容基本与Jackson Hole讲话和此前Cato Institute讲话类似，增量信息包括：年内可能再加息100-125bps；预计短期内不会考虑出售住房抵押贷款支持证券MBS；在降息之前，必须非常有信心通胀会回落到2%；当前利率处于限制性区域的最低水平，寻求将利率调整到具有足够限制性的水平。

鹰派点阵图传递美联储当前紧缩立场，预计短期难见政策转向，年内加息水平或在4%以上，本轮加息终点或在5.0%左右。

点阵图是本次议息会议市场关注的焦点，6月点阵图显示2022年和2023年联邦基金利率中值分别为3.4%和3.8%；9月点阵图将2022年和2023年联邦基金利率中值上调至4.4%和4.6%。尽管点阵图并不代表真实的加息路径，但是却传递出美联储维持紧缩立场的决心，短期政策或难以明显转向。结合鲍威尔讲话的信息，以及以往美联储紧缩周期，联邦基金利率的高点往往都比CPI同比增速的高点更高的历史，我们预计美联储今年年内加息或至4%以上，本轮加息的终点高度在5.0%左右，明年是否会降息需要结合届时的通胀和失业率判断，尤其是失业率上升的情况。

最新经济预测暗含经济衰退的风险，美联储本轮或必须通过经济衰退来给通胀降温，预计美国经济或将在明年下半年陷入实质性衰退。

尽管鲍威尔在讲话中再次强调了美国经济的韧性，同时也表示无法明确给出美国经济衰退的概率，但是9月SEP经济预测则暗含经济衰退风险。9月SEP将2022年-2024年的GDP增速分别从6月的1.7%、1.7%、1.9%下调至0.2%、1.2%、1.7%，三年增速均低于1.8%的潜在增速水平。同时，美联储近2年对于失业率的预测始终保持在4%附近，9月经济预测将2023年的失业率从6月的3.9%调升至4.4%，而我们预计在美联储持续紧缩货币政策的影响下，2023年失业率可能会超过4.4%。我们维持在《2022年8月美国CPI点评：需求不降温，通胀难回落》（2022-09-14）中的判断，即当前美国通胀的关键问题在于需求驱动的核心通胀粘性较强，如果通胀预期回落可能进一步刺激消费，从而继续支撑通胀，因此，本轮美国通胀或必须通过经济衰退的途径来缓解，预计美国经济或将在明年下半年陷入实质性衰退。

预计美元指数可能上行至120附近，美股当前仍未见底，10年期美债收益率短期震荡、中长期或存在下行趋势。

首先，当前美欧经济基本面的差异仍是影响美欧汇率的核心因素，叠加美联储持续鹰派的货币政策立场，美元指数在9月议息会议后升至111以上，预计后续仍将偏强运行，可能上行至上一轮高点的120附近。其次，除美联储继续维持鹰派立场之外，随着胀的持续和美国经济边际走弱，在10月公布的美股三季报可能会看到更多公司盈利不及预期，因此，美股在估值和盈利两个层面仍存在压制，预计美股当前仍未见底。最后，短期在美联储继续维持鹰派立场以及通胀持续高位运行的影响下，预计10年期美债收益率短期维持震荡走势，但随着美国经济逐步走弱并可能在明年下半年陷入实质性衰退，10年期美债收益率在中长期可能存在下行趋势。

风险因素：

美联储政策紧缩幅度超预期；美国通胀超预期上行或回落；美国经济超预期提前进入衰退。

(责任编辑：探索)