南华股指期货周报：是反弹，不是趋势逆转

发布时间：2025-07-06 05:17:52 来源：暗室不欺网 作者：焦点

摘 要

周五，南华股市高开，期货大盘逼近3100点，周报转在持续反弹近两周后，反弹股市的势逆趋势逆转了吗？我们更倾向于把此轮上涨定义为反弹，而不是南华趋势的逆转。

首先，期货最近为什么反弹？周报转市场风险偏好的改善是此轮反弹的根源，而市场风险偏好的反弹改善来自于国内外基本面偏积极、利好的势逆消息。11月初以来，南华基本面动态的期货增量信息都偏积极，主要包括：疫情防控的周报转再纠偏、房企发债问题的反弹改善、美联储11月加息75bp落地后续加息节奏并未变得更鹰派。势逆

其次，为什么趋势没有反转？决定股市趋势的两因素：第一个，流动性短期继续维持中性偏空影响；第二个，盈利预期边际存在改善预期，但改善的程度和节奏取决于疫情防控的后续措施变化，仍有不确定性，情绪改善或大于实质性的业绩改善。因此，股市这一轮的上涨更像是反弹，而不是趋势性的逆转。

短期合适的策略是博弈反弹，可以逢低建仓，但后续空间将取决于是否还有更多新增利好消息来延续反弹，毕竟当前国内外的重磅利好消息基本出尽，后续利好消息出现的不确定性比较高。当然，此轮反弹也可能顺着当前良好的市场情绪继续演绎，但源自情绪的反弹，也容易因为情绪的转变而终结。总之，短期博弈反弹不确定性高，要参与的话，轻仓、逢低参与为佳。

中长期策略最大的目标是尽量在市场底部完成多头的建仓。那么当前市场是处在底部吗？我们只能说基本面底基本确认，但对于市场底，还不能下判断，原因是我们关注的市场底部六大特征还没有完全满足，尤其是成交额缩量这一项明显不符。至于股市还会不会跌破前低，目前看概率低，毕竟10月份的经济反复很大程度是疫情防控趋严导致的，而目前疫情防控趋松的概率更大一些。因此，对于中长期股市向好的信心逐渐建立中，但真正的市场底仍需等待。此处需要一些仓位防止踏空，但最终加码可以等到市场底出现后。

一、 行情分析和展望

进入11月后，股市一改10月份的低迷状态，开启了强有力的反弹，11月11日当天更是在内外盘面利好的情况下，大幅高开。此时，相信很多人的疑问是：这一波是反弹，还是趋势逆转？我们更倾向于把此轮上涨定义为反弹，而不是趋势的逆转。接下来，我们会先后解释这一轮反弹和行情不是趋势逆转的原因。

1、为什么反弹？

市场风险偏好的改善是此轮反弹的根源，而市场风险偏好的改善来自于国内外基本面偏积极、利好的消息。

10月股市大幅下跌，权重指数创出新低，已经将10月经济下滑进行了相对充分的定价，因此，在10月经济数据披露的过程中，行情并未出现太多的起伏，因为数据结果（包括社融在内）大部分都在预期内。经济数据并未提供额外增量信息，但11月初以来，基本面动态的增量信息都偏积极，主要包括：疫情防控的再纠偏、房企发债问题的改善、美联储11月加息75bp落地后续加息节奏并未变得更鹰派。

具体来看，11月1日-2日，盘面在IH的带领下开启反弹，当时市场盛传的是所谓的蓝筹股自救，但回头来看，这更像是蓝筹股在大幅快速下跌后的反抽。11月3号凌晨美联储11月会议结果落地，加息幅度符合预期，但鲍威尔的讲话偏鹰派，结合蓝筹股之前的大幅反抽，盘面在IH的带领下出现回调。但11月3号的回调幅度不深，说明A股对美联储加息的反应开始变得钝化，或者说对既定的加息节奏定价相对充分了。

事情从11月4日起开始变得不同，国内基本面的积极因素开始显现。人民日报刊文表示长期新冠后遗症，多数是短暂的，轻微症状。市场普遍认为这一消息是为后续疫情防控放松的吹风，因此，当天盘面再次在IH的带领下大幅上涨。回头看11初月的这一周市场情绪得到了极大的改善，而这改善来自于外部压力的缓解和对国内疫情防控松绑的期待。

11月7号开始，盘面开始调整，对前期的涨幅进行消化，市场情绪相对稳定。11月8号，国内有两个重磅消息：一是国家发展改革委印发的《关于进一步完善政策环境加大力度支持民间投资发展的意见》公开，大力度支持民间投资；二是交易商协会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具，支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资，预计可支持约2500亿元民营企业债券融资，后续可视情况进一步扩容。这两条消息根出同源，都是为了提振民间投资，无非交易商协会的落地措施惠及到了民营房企。民营房企的资金链问题是这一轮房地产出清周期中市场最为关注的环节，这不仅影响了所谓的“交楼”问题，一定程度影响着居民的购房意愿，也牵扯到了房地产行业超长产业链中其他企业的资金流问题。因此，民营房企融资环境的改善是极大的利好。而此时美元指数已经从高位回落，跌破了110点，外部压力持续缓解，但我们看到因为指数前期涨速过快，仍以调整消化为主。

11月10号晚间，国内外基本面的积极因素继续加码。我们先是看到10月社融数据的公布，比预期的更差一些，但结构上有一些亮点（将在第二部分详细分析）；随后会议召开部署进一步优化防控工作的二十条措施，一定程度上和之前人民日报发文吹风的行为契合上，再次提升了市场对国内疫情防控松绑的期待。同时，美国10月CPI数据公布，无论是CPI，还是核心CPI的同比增速和环比增速都是低于市场预期的，引爆了市场对美联储加息节奏临近拐点的预期，美股大涨，美债利率大幅下降，美元大幅下挫，跌至107-108水平。对于A股来说，美国CPI不及预期的消息算是在前期加息节奏基本消化的基础上提供了额外的利好，因此，11月11号，A股开盘前就拥有了国内外的两大重磅利好，同时，加上前几天的调整消化，指数厚积薄发，直接大幅高开，市场情绪十分积极。午后，国家卫健局公布了《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施 科学精准做好防控工作的通知》，即会议上提到的优化防控措施二十条，从内容上看疫情防控的边际松绑得到了证实，推动指数进一步上行。

2、为什么不是趋势的逆转？

股市的趋势是由什么决定的？一、流动性，二、盈利预期。

目前，股市估值处于历史低位，理论上当流动性充裕的时候，估值存在修复空间，可以为指数提供上行空间。国内流动性水平已经相当长的一段时间内都维持在“合理充裕”的位置上，但因为美联储的加息节奏过快，今年9月底以来中美10年期利差的倒挂程度一直维持在1.0-1.5%之间，导致国内难以继续维持所谓的合理充裕，从3月期Shibor来看，利率水平从1.60%抬升至1.85%左右。简单来说，虽然国内资金利率的绝对水平不算高，但边际变化并不友好，尤其在美联储加息还未结束的大背景下，国内资金利率水平大概率易涨难跌，对股市的影响偏负面。

流动性视角的变数不大，市场预期一致性相对较高，这种情况下，市场自然将眼光转向了第二个趋势决定因素，即盈利预期，这也是为什么最近大家更多的关注国内经济变化，而很少聊流动性变化的一大原因；这也是为什么和经济相关的信息可以更好提振市场风险偏好的原因所在。

那么国内经济到底是个什么状态，我们认为从社融细分项数据可以很清晰展示出来。首先，今年经济的拖动力基本来自于政府，实体企业和居民对经济的预期偏弱，这一点从今年政府融资逆势增长和人民币贷款增速持续下滑可以看出来。从今年8月开始，政府融资增速出现明显的拐点，刚好对应着社融存量同比增速的下滑，这说明当政府托举褪去后，实体需求的疲软显露无遗。

值得注意的是企业和居民在今年有着截然不同的表现，我们认为企业开展生产的积极性是比较高的，整个经济难以顺利复苏的症结在于居民部门。从图1.3可以看到，企业中长期贷款增速从今年5月开始触底反弹，已经连续五个月出现改善，表明企业的资本开支意愿在持续改善中。按照过往经济周期的经验，企业资本开支的改善通常意味着经济步入上行周期，但此次之所以迟迟未见到经济的复苏，我们认为原因在于居民端的复苏没有跟上。

我们将企业和居民部门中与生产意愿挂钩的信贷定义为生产意愿，将居民短期消费信贷定义为消费意愿。消费意愿中剔除了居民中长期信贷是因为居民中长期信贷的大头是房贷，而房子在中国的属性略显特殊，并不是一般的“耐用品”，因此，我们用短期消费贷来跟踪居民对经济、对未来收入的预期状况。由于今年10月的数据还未更新，下图展示的消费意愿和生产意愿截止至今年9月。从图中可以看到，今年上半年国内生产消费两虚，年中以来生产的意愿有所提振，但消费的意愿持续走弱。出现这种局面的原因其实大家心中有数，生产端在政策扶持下出现改善，而消费端仍受困于疫情防控。虽然10月数据还未公布，但从10月其他经济的表观数据来看，我们估计大概率依然是生产意愿继续改善，消费意愿难以改善的局面。

因此，如果今年单看企业中长期贷款增速会对经济复苏抱有十足的信心，但实际上经济复苏却并不乐观。企业资本开支指标和历史经验的背离是今年错判经济节奏的一大原因所在，从历史经验出发，很少会特别关注消费意愿，因为过去大部分时候生产到消费的循环都是比较顺畅的，但这几年因为疫情让生产到消费的循环不畅通了，导致我们需要对过去的经济领先指标进行反思。

当前经济生产旺、消费弱的格局很明朗，而消费弱的症结在于疫情防控。疫情防控边际放松对消费意愿的改善肯定是有助益的，但要让生产到消费链接畅通仍有不短的路要走，因此，当前对经济复苏不宜过分乐观。

简单来说，通过对决定股市趋势两因素的分析，我们得出的结论是：流动性短期继续维持中性偏空影响，盈利预期边际存在改善预期，但改善的程度和节奏取决于疫情防控的后续措施变化，仍有不确定性，情绪改善或大于实质性的业绩改善。因此，股市这一轮的上涨更像是反弹，而不是趋势性的逆转。

二、 策略推荐及跟踪

短期合适的策略是博弈反弹，可以逢低建仓，但后续空间将取决于是否还有更多新增利好消息来延续反弹，毕竟当前国内外的重磅利好消息基本出尽，后续利好消息出现的不确定性比较高。当然，此轮反弹也可能顺着当前良好的市场情绪继续演绎，但源自情绪的反弹，也容易因为情绪的转变而终结。总之，短期博弈反弹不确定性高，要参与的话，轻仓、逢低参与为佳。

中长期策略最大的目标是尽量在市场底部完成多头的建仓。那么当前市场是处在底部吗？我们只能说基本面底基本确认，但对于市场底，还不能下判断，原因是我们关注的市场底部六大特征还没有完全满足，尤其是成交额缩量这一项明显不符。至于股市还会不会跌破前低，目前看概率低，毕竟10月份的经济反复很大程度是疫情防控趋严导致的，而目前疫情防控趋松的概率更大一些。因此，对于中长期股市向好的信心逐渐建立中，但真正的市场底仍需等待。此处需要一些仓位防止踏空，但最终加码可以等到市场底出现后。

三、 一周趣图

宽信用道路仍崎岖。

受困于疫情，10月服务业PMI大幅下滑。

消费不旺，核心CPI增速走低。

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